Nakaharap sa Pagsubok ang Giant Real Estate Fund ng Blackstone

Inilalarawan ng Blackstone (ticker: BX) ang Breit bilang isang "platform ng real estate na may kalidad na institusyon na nagdadala ng pribadong real estate sa mga mamumuhunan na nakatuon sa kita." Ngayon ay isa sa pinakamalaking pinagkakatiwalaan sa pamumuhunan sa real estate sa US, nagmamay-ari si Breit ng halos 5,000 ari-arian, karamihan sa mga tirahan at bodega ng maraming pamilya, pati na rin ang mga ari-arian ng real estate ng mga hotel/casino sa Las Vegas kabilang ang Bellagio at MGM Grand.

Bagama't hindi ibinebenta sa publiko, ibinebenta ito ng mga pangunahing kumpanya ng brokerage at tagapayo sa pananalapi, na may medyo mababang minimum na pamumuhunan na $2,500. Sa loob lamang ng limang taon, si Breit ay naging isang kapaki-pakinabang na bahagi ng nangunguna sa industriya ng Blackstone na franchise ng real estate, na bumubuo ng $1.8 bilyon sa mga bayarin noong nakaraang taon at $1 bilyon sa unang anim na buwan ng 2022.

Maaaring magkaroon ng downside ang mabilis na paglago na iyon. Nagkaroon ng pag-aalala kamakailan tungkol sa pananaw ni Breit, kabilang ang kung paano ito pinahahalagahan at kung ang mga pagtubos ng mamumuhunan ay tataas mula sa mababang antas. Ang analyst ng BofA Securities na si Craig Siegenthaler ay tinantiya noong Hulyo na ang mga net flow, o mas kaunting mga pagbebenta, ay mahalagang lumipat sa "break-even" pagkatapos ng mga pag-agos na may average na $2 bilyon sa isang buwan sa nakalipas na 18 buwan.

Bilang tugon sa mga tanong ng mga analyst tungkol sa Breit on Blackstone's earnings conference call noong Hulyo, sinabi ng CEO na si Stephen Schwarzman na ang Breit at iba pang mga alok ng Blackstone ay nagbibigay ng "napakalaking halaga" sa mga namumuhunan, "na nakakaalala nito at pinahahalagahan nila ang kumpanya. Binubuo nito ang aming tatak. Nakakatulong iyon sa amin na makalikom ng pera."

Kamakailan, gayunpaman, ang isang mas maulap na pananaw para sa Breit at iba pang mga produktong retail ng Blackstone gaya ng Blackstone Private Credit Fund ay tila tumitimbang sa Stock ng Blackstone, na nasa humigit-kumulang $102, ay bumaba ng 30% mula sa peak nito noong Nobyembre.

A Barron ng Ang pagsusuri sa Breit ay nagmumungkahi na ang mga mamumuhunan ay dapat maging maingat at sa halip ay isaalang-alang ang pampublikong ipinagpalit na real estate investment trust, o REIT, na mukhang mas kaakit-akit. Ang Breit ay tumaas sa presyo sa taong ito habang ang mga pampublikong REIT ay lumipat nang mas mababa. Ang Breit ay may medyo mataas na mga bayarin, nag-aalok ng limitadong pagkatubig, at mas nagagamit kaysa sa maihahambing na mga pampublikong kumpanya.

Sinabi ng Blackstone na pinahahalagahan ni Breit ang taong ito dahil ang malakas na pagganap sa pananalapi ay higit pa sa pagbawas sa epekto ng mas mataas na mga rate ng interes. Sinasabi nito na ang Breit ay "naghatid ng pambihirang pagganap" para sa mga namumuhunan at "napakahusay sa posisyon," dahil sa pagtuon nito sa mga apartment at warehouse.

Nakikinabang ang mga apartment sa dobleng digit na pagtaas ng upa, at malakas ang demand ng warehouse. "Ito ang pinakamahusay na mga batayan na nakita ko sa dalawang sektor na ito sa buong karera ko," sabi ni Blackstone President Jonathan Gray sa isang kamakailang webinar.

Ang mga bayarin ng Breit ay maihahambing sa mga pribadong institusyonal na pondo ng real estate nito, at sinabi ng Blackstone na ang leverage ng Breit ay katamtaman na may kaugnayan sa maraming pribadong pondo ng real estate.

Ang isa sa malaking selling point ng Breit, isang distribution yield na humigit-kumulang 4%, ay mas mataas sa REIT average na humigit-kumulang 3%. Ngunit ang pamamahagi ay hindi ganap na kinikita batay sa isang pangunahing REIT cash-flow measure. Ang mga yield ng pamamahagi ay medyo naiiba sa apat na bahagi ng mga klase nito.

Ang Breit ay naiiba sa mga pampublikong REIT na kapantay tulad ng

Karaniwang

(PLD),

Mga Komunidad ng Mid-America Apartment

(

MAA

), At

Mga Komunidad ng AvalonBay

(AVB), na mabibili at mabibili sa mga pampublikong pamilihan. Ang Breit ay ang tanging bumibili ng mga bahagi nito, at nililimitahan ang buwanang pagtubos sa 2% ng halaga ng netong asset ng pondo at mga quarterly na pagkuha sa 5%.

Sinabi ni Breit na ang mga bahagi nito ay dapat ituring na may "limitadong pagkatubig at kung minsan ay maaaring hindi likido." Natugunan ng Breit ang lahat ng kahilingan sa pagtubos mula noong ito ay nagsimula. Sa mga pag-agos na umabot ng humigit-kumulang $35 bilyon sa loob ng 18 buwang magtatapos noong Hunyo 30, ang pondo ay nasa isang buying spree. Halimbawa, ang Breit at isa pang pondo ng Blackstone ay may $13 bilyon na deal upang makuha isa sa pinakamalaking may-ari ng pabahay para sa mga mag-aaral sa kolehiyo,

Mga Komunidad ng Kampo sa Amerika

(ACC), na inaasahang magsasara sa mga susunod na araw.

Ang paglago ng Breit ay hinimok ng mahusay na pagpili ng portfolio at sapat na pagbabalik. Halos 80% ng mga asset nito ay nasa mga paupahang apartment at pang-industriya na ari-arian, kabilang ang mga bodega na nakatuon sa e-commerce, na naging dalawang pinakamalakas na sektor ng real estate sa mga nakaraang taon.

Ang kabuuang kita ng Breit ay may average na 13.5% sa isang taon mula nang mabuo, kumpara sa 7% para sa Vanguard Real Estate (VNQ) isang exchange-traded fund na ang mga hawak ay pinangungunahan ng pinakamalaking pampublikong REIT. "Nakagawa ito ng napakahusay na mga sektor sa pagpili ng trabaho," sabi ni Dave Bragg, isang analyst sa Green Street, isang independiyenteng real estate research firm.

Ang halaga ng Breit ay tumaas sa gitna ng pagbagsak sa mga pamilihan sa pananalapi at sa pampublikong sektor ng REIT sa taong ito. Ang kabuuang kita ng Breit ngayong taon hanggang Hunyo ay humigit-kumulang 7%.

Sa kabilang banda, ang Vanguard ETF ay may negatibong 13% na kabuuang kita hanggang sa katapusan ng Hulyo, habang ang mga maihahambing na pampublikong REIT tulad ng Prologis, AvalonBay, at

Camden Property Trust

(CPT) ay 15% o higit pa batay sa kabuuang kita. Ang Breit ay nagdusa lamang ng tatlong buwan mula nang magsimula ito noong Enero 2017.

Maaaring tumaas ang Breit habang bumabagsak ang mga katulad na pampublikong kumpanya dahil sinusubaybayan nito ang mga pribadong merkado ng real estate, na maaaring gumalaw nang mas mabagal kaysa sa mas pabagu-bagong mga pampublikong merkado. Pinapapresyohan ng Blackstone ang pondo buwan-buwan batay sa pagganap nito sa pananalapi at iba pang mga kadahilanan, kabilang ang mga pagbabago sa rate ng interes.

Itinuturo ng Blackstone ang malakas na pagganap ng portfolio ng Breit—ang net operating income ay tumaas ng 16% sa unang kalahati ng 2022—para sa mga positibong pagbabalik ngayong taon. Ang mga pampublikong REIT ay nag-ulat din ng magagandang resulta, ngunit ang kanilang mga stock ay bumaba dahil sa mas mataas na mga rate ng interes at mga alalahanin tungkol sa isang recession.

"Kapag ang mga pampublikong REIT ay nakikipagkalakalan sa mga diskwento sa pinagbabatayan na halaga ng kanilang mga asset, ito ay isang magandang pagkakataon sa pagbili," sabi ni Bragg ng Green Street. "Sa palagay namin ay hindi dapat bumibili ang mga mamumuhunan sa mga pribadong pamilihan kapag napakaganda ng mga pagkakataon sa pampublikong pamilihan."

Kinakalkula niya na ang malalaking pampublikong REIT sa karaniwan ay nakikipagkalakalan kamakailan sa humigit-kumulang 15% na diskwento sa kanilang mga halaga ng net asset.

Bilang kahalili sa Breit, maaaring isaalang-alang ng mga mamumuhunan ang mga pampublikong alternatibong pinapatakbo tulad ng Prologis, isang nangungunang may-ari ng mga bodega, o mga multifamily REIT gaya ng AvalonBay o Mid-America Apartment Communities. Barron ng nagsulat ng pabor sa sektor ng REIT ng apartment kamakailan.

Ang mga kahilingan sa pagtubos ng mga mamumuhunan ng Breit ay lumilitaw na tumataas. Ang pagsusuri ng Siegenthaler ay nagpakita na ang mga benta ay halos tumutugma sa mga pagkuha. "Dahil ang Breit ay nakabuo ng $9.8 bilyon sa mga pag-agos sa unang quarter ng 2022 ($3 bilyong dagdag bawat buwan), ang katotohanan na ang mga daloy nito ay maaaring bumagal sa break-even ay nakakagulat at naganap nang mas maaga kaysa sa aming inaasahan," isinulat niya. Gayunpaman, mayroon siyang Buy rating sa Blackstone at inaasahan ang mga retail flow sa Breit at iba pang mga sasakyan na muling bumilis sa pagbawi.

Nabanggit ng Blackstone sa kamakailang tawag sa kumperensya ng mga kita na ang mga mamumuhunan ay humiling ng $2.9 bilyon ng mga redemption mula sa mga retail na pondo nito kasama ang Breit sa ikalawang quarter.

Sinabi ni Blackstone na hindi ito nag-aalala. "Sa panahong ito ng matinding pagkasumpungin ng merkado, ang pagbabawas ng pagtaas ng pondo ay hindi nakakagulat, ngunit ang mga daloy ng Breit net ay positibo pa rin sa likod ng malakas na pagganap," sabi ng kumpanya Barron ng.

Tinanong sa conference call noong Hulyo kung paano nito haharapin ang isang panahon ng mga redemption na lampas sa mga limitasyon ng redemption, itinuro ni Gray, na nagtayo ng real estate empire ng kumpanya, ang isang "malaking halaga ng liquidity" sa Breit. Si Gray mismo ay nag-invest kamakailan ng $50 milyon sa pondo.

Ang analyst ng Keefe, Bruyette & Woods na si Robert Lee ay sumulat nang mas maaga sa taong ito na ang mga alternatibong tagapamahala ay sabik na makaakit ng "naka-lock na kapital" mula sa mga indibidwal na mamumuhunan. Bagama't hindi iyon isyu kapag maganda ang panahon, sinabi niya, "may panganib na sa panahon ng stress, maaaring matanto ng mga indibidwal na mamumuhunan na hindi sila masyadong masaya sa kawalan ng access sa kanilang kapital."

Ang Breit ay nagpapataw ng batayang taunang bayad na 1.25% ng mga net asset at may insentibong bayad na 12.5% ​​ng taunang kabuuang kita kung ito ay nakakamit ng hindi bababa sa 5% na kita. Tinatantya ni Bragg na ang mga bayarin ni Breit ay dalawa hanggang tatlong beses sa mga pampublikong REIT at pondo, depende sa sasakyan na pinili ng mamumuhunan.

Ang Breit ay may net asset value na $68 bilyon—katumbas ng isang equity market value—at isang kabuuang halaga kasama ang utang na $116 bilyon sa katapusan ng Hunyo. Kinakalkula ng Breit ang leverage ratio nito sa 42%—utang na hinati sa kabuuang halaga. Ang mga maihahambing na pampublikong REIT ay halos kalahati ng antas na iyon. Ang pondo ay mayroong $46 bilyon na natitirang utang sa pagtatapos ng unang quarter habang ang isang katulad na laki ng Prologis ay mayroong $18 bilyon.

Walang pampublikong REIT analyst ang sumusunod sa Breit. Hindi ito nag-iisyu ng mga paglabas ng balita sa kita o humahawak ng mga quarterly conference call. Nag-file ito ng quarterly 10-Qs at taunang 10-Ks, ngunit ang mga financial statement nito, tulad ng mga pampublikong REIT, ay kumplikado.

Ang mga namumuhunan ng REIT ay tumitingin sa netong kita, ngunit higit na tumutok sa iba pang mga panukala tulad ng mga pondo mula sa mga operasyon at mga pondong magagamit para sa pamamahagi, na nagdaragdag ng malaking gastos sa pamumura. Ang ideya ay ang karamihan sa depreciation ay isang phantom noncash na gastos dahil ang pinagbabatayan ng real estate ay hindi bumabagsak sa halaga.

Ang Breit, hindi tulad ng karamihan sa malalaking pampublikong REIT, ay nagpatakbo sa pula batay sa netong kita. Nawala ito ng higit sa $800 milyon sa bawat isa sa nakalipas na dalawang taon batay sa pangkalahatang tinatanggap na mga prinsipyo ng accounting, o GAAP, at humigit-kumulang $650 milyon sa unang anim na buwan ng 2022.

Para sa 2021, kinakalkula nito ang mga pondo nito na magagamit para sa pamamahagi sa $1.3 bilyon, ngunit hindi nito saklaw ang mga pamamahagi nito sa mga shareholder na $1.6 bilyon. Humigit-kumulang kalahati ng mga may hawak ng Breit ang muling namuhunan sa kanilang mga pamamahagi noong nakaraang taon, na binabawasan ang mga paggasta ng pera.

Ang kalkulasyon ng Breit ng mga pondo nito na magagamit para sa pamamahagi, isang non-GAAP na panukalang pinansyal, ay nagbukod ng $1.8 bilyon ng mga bayarin sa pamamahala at insentibo na binayaran sa Blackstone noong 2021. Ang dahilan ay ang mga pagbabayad ay ginawa sa mga bahagi ng Breit sa halip na sa cash. Ngunit ang mga bayarin ay mga bayarin hindi alintana kung binabayaran ang mga ito sa stock o cash. Binibili ng Breit ang stock na binayaran sa Blackstone, ibig sabihin, epektibong nakakakuha ng cash ang Blackstone. Kasama sa Breit ang mga bayarin sa pamamahala at insentibo bilang gastos sa pagkalkula nito ng netong kita ng GAAP nito.

Ang pamamahagi ng Breit ay halos lahat ng pagbabalik ng kapital dahil sa mga pagkalugi nito. Sa kabaligtaran, karamihan sa malalaking REIT ay nagbabayad ng mga dibidendo ng hindi bababa sa bahagi mula sa netong kita.

Sinabi ng Blackstone na ang netong kita ng Breit ay nababawasan ng mas malaking gastos sa pagbaba ng halaga kaugnay sa mga pampublikong REIT. Ang mataas na pamumura ay nagreresulta sa isang pamamahagi na may pakinabang sa buwis, na nakikinabang sa mga namumuhunan, sabi nito. Sinabi ni Breit na ganap nitong pinondohan ang pamamahagi mula sa cash flow mula sa mga operasyon, isang sukatan ng GAAP na hindi kasama ang mga bayarin sa pamamahala at insentibo, mula noong ito ay nagsimula.

Sa unang limang taon nito, nakapuntos si Breit, salamat sa mga alokasyon ng matalinong sektor at isang bull market sa real estate. Ngunit sa isang mataas na presyo at mataas na mga bayarin, maaaring mahirap na ulitin ang mga makasaysayang pagbabalik nito at talunin ang mga pampublikong REIT. At ito ay hindi pa nasusuri sa isang patuloy na pagbagsak ng ekonomiya o isang panahon ng mga netong pagtubos.

Sumulat sa Andrew Bary sa [protektado ng email]