Tumutok Sa Mga Pangunahing Kaalaman Sa Mabagyo na Mga Merkado: CarMax (KMX)

Habang lumalalim ang mga araw ng MOMO, YOLO, at BTFD sa nakaraan, pinapaalalahanan ko ang mga mamumuhunan na tumuon sa mga pangunahing kaalaman. Maaaring mukhang nakakainip ang pangunahing pananaliksik, ngunit ito ang tanging paraan upang makahanap ng mga kumpanyang gumagawa ng tunay na kita at may mga stock na may mas kaunting panganib. Ang nakakainip na pamumuhunan ay maaaring maging lubhang kapakipakinabang.

Carmax
KMX
, Inc. (KMX) ay isa sa Mahabang Ideya ngayong linggo.

Ang Mga Pangunahing Kaalaman ay Mahalaga Ngayon gaya ng Kailanman

Sa gitna ng kawalan ng katiyakan sa ekonomiya at pagkasumpungin ng merkado, dapat tiyakin ng mga mamumuhunan - ngayon higit pa kaysa dati - ang kanilang mga portfolio ay puno ng mga kumpanyang gumagawa ng Mga Core na Kita at nakikipagkalakalan sa mga murang halaga.

Pagkatapos ng mga taon ng pagbuhos ng madaling pera sa mga sikat na kumpanya ng paglago, hindi na kinukunsinti ng merkado ang mga pagkalugi sa ilalim kahit gaano pa kalakas ang paglago ng nangungunang linya.

Dapat tumuon ang mga mamumuhunan sa mga kumpanyang may mga sumusunod na katangian, anuman ang pananaw sa ekonomiya:

• pare-parehong paglago ng Core earnings
• mataas na return on invested capital (ROIC) kumpara sa mga kapantay
• tumataas na kita sa ekonomiya
• malakas na libreng cash flow (FCF)
• mababang price-to-economic book value (PEBV)

Nahigitan ng CarMax ang Carvana ng 60%

Sa kabila ng pagbagsak ng 42% mula sa pinakamataas nitong Nobyembre 2021, dahil sa mga alalahanin sa pagtaas ng mga gastos ng negosyo, ang stock ng CarMax ay naging mas mahusay kaysa sa mga bahagi ng karibal na Carvana (CVNA) mula noong ginawa kong Mahabang Ideya ang CarMax noong Disyembre 16, 2020. Mula noon, Ang stock ng CarMax ay bumaba ng 9% kumpara sa isang 69% na pagbaba para sa CVNA sa parehong oras. Tingnan ang Larawan 1.

Larawan 1: Pagganap ng Presyo: KMX vs. CVNA Mula noong 12/16/20

Bagama't ang merkado ay maaaring masyadong pesimistiko tungkol sa mga prospect ng industriya ng ginamit na kotse, malinaw na pinag-iiba nito ang pagganap ng mga kumpanya. sa loob ng ang industriya. Isang matatag na pinagbabatayan na posisyon ng negosyo ang CarMax na maghatid ng pangmatagalang kita at paglago ng tubo. Ang kamakailang pagbaba sa presyo ng stock nito ay nagbibigay ng entry point para magkaroon ng de-kalidad na negosyong ito sa murang halaga.

Malakas na Paglago ng Mga Kita Bago ang Pandemic

Ang mga alalahanin sa kakayahan ng kumpanya na tumugma sa kahanga-hangang pagganap ng Fiscal 2022 Core Earnings sa stock. Sa katunayan, ang Mga Core na Kita sa 4Q22 ay 34% mas mababa sa 4Q21 at 31% mas mababa sa 4Q20. Maaaring magpatuloy sa malapit na panahon ang mababang gross margin at tumataas na mga gastusin sa kasaysayan at magdulot ng Fiscal 2023 Core Earnings ng CarMax sa ibaba ng mga antas ng fiscal 2022.

Gayunpaman, ang pare-parehong paglago ng tubo ng CarMax bago ang pandemya ay nagmumungkahi, sa katagalan, ang Core Earnings ay babalik sa trend growth. Ang Core na Kita ng CarMax ay lumago mula $281 milyon noong piskal 2010 hanggang $888 milyon noong piskal na 2020 (FYE 2/29/20), o 12% na pinagsama-sama taun-taon. Sa nakalipas na dalawang taon, ang Core na Kita ng CarMax ay nag-average ng $931 milyon, na 5% sa itaas ng mga antas ng fiscal 2020.

Sa kabaligtaran, ang Mga Core na Kita ng Carvana ay hindi naging positibo mula noong 2015 (pinaka unang taon sa aking modelo). Ang Core Earnings ng kumpanya ay bumaba mula -$40 milyon noong 2015 hanggang -$127 milyon noong 2021. Sa kakulangan ng mga bagong sasakyan na nagtutulak ng mga antas ng demand sa ginamit na merkado ng sasakyan, ang kawalan ng kakayahan ng Carvana na makabuo ng positibong Core Earnings ay lubos na naiiba sa CarMax, na kung saan naihatid ang pinakamataas na Core na Kita kailanman noong piskal na 2022 (FYE natapos noong 2/28/22).

Gumagawa ang CarMax ng Halaga ng Shareholder Habang Sinisira Ito ng Carvana

Hindi tulad ng GAA
GAA
Ang mga kita, mga kita sa ekonomiya ay isang mas tumpak na representasyon ng tunay na pinagbabatayan ng mga daloy ng salapi ng isang negosyo dahil ang mga ito ay nagsasaalang-alang ng mga pagbabago sa balanse gayundin ang pahayag ng kita. Ang mga kita sa ekonomiya ng CarMax ay lumago mula $401 milyon noong piskal na 2016 (kalendaryo 2015[1]) hanggang $757 milyon noong piskal na 2022 (kalendaryo 2021). Sa panahong iyon, nakabuo ang CarMax ng pinagsama-samang kita sa ekonomiya na $3.6 bilyon, habang ang Carvana ay nakabuo ng -$2.1 bilyon na kita sa ekonomiya.

Figure 2: Ang pinagsama-samang Kita ng CarMax at Carvana Mula noong Calendar 2015

Pinahusay din ang Bahagi ng Market sa YoY

Ang CarMax ay ang pinakamalaking retailer ng mga ginamit na kotse sa US (ayon sa dami) at patuloy na kumukuha ng market share. Bawat Figure 3, ang bahagi ng kumpanya sa merkado para sa mga ginamit na kotse na may edad 10 taon-o-mas mababa (ang karaniwang sukatan para sa ginagamit na merkado ng sasakyan) ay lumago mula 3% sa kalendaryo 2017 hanggang 4% sa kalendaryo 2021. Sa kalendaryong 2021 lamang, Pinahusay ng CarMax ang market share nito sa pamamagitan ng ~50 na batayan na puntos habang bumubuo rin ng record na Core na Kita.

Binigyang-diin ng CarMax sa piskal nito 4Q22 tawag sa kita na tututukan nito ang pagpapalaki ng bahagi nito sa merkado habang patuloy itong "mamumuhunan at magbabago upang makamit ang kumikitang paglago ng bahagi ng merkado". Ang malaking footprint ng kumpanya, malaking seleksyon, at mapagkumpitensyang mga presyo ay dapat na patuloy na makaakit ng mga customer sa isang masikip na ginagamit na merkado ng sasakyan. Inaasahan ng pamamahala na ang bahagi nito sa target na merkado ay umabot sa 5% sa kalendaryo ng 2025.

Figure 3: Bahagi ng CarMax sa US Sales ng Used Car Market

Ang Used Car Demand ay Mukhang Malakas sa Malapit at Pangmatagalan

Bagama't ang paghihigpit ng supply ng mga ginamit na kotse at pagtaas ng mga gastos sa paggawa ay napigilan ang sigasig para sa industriya ng ginamit na kotse, ang mga benta at presyo ng ginamit na kotse ay higit na mataas sa mga antas bago ang pandemya. Dahil sa kawalan ng kakayahan ng mga tagagawa ng kotse na matugunan ang bagong demand ng kotse sa susunod na ilang taon, malamang na mananatili ang demand para sa mga ginamit na kotse sa dating malakas na antas. Sa katunayan, Pananaliksik ng Grand View Inaasahan na ang pandaigdigang ginamit na merkado ng kotse ay lalago sa isang 6% na tambalang taunang rate ng paglago (CAGR) hanggang sa kalendaryo 2030.

Handa ang CarMax na tugunan ang lumalaking pangangailangan para sa mga ginamit na kotse. Dinagdagan ng kumpanya ang imbentaryo nito noong fiscal 2022 at nagpaplanong magdagdag ng sampung bagong tindahan sa fiscal 2023.

Isang Subok na Pinuno

Nagagawa ng CarMax na makamit ang wala sa Carvana – kumikitang paglago ng market share. Ang pakyawan na segment ng CarMax ay mahalaga sa kakayahang kumita at tagumpay nito sa pagkuha ng mga de-kalidad na ginamit na kotse. Pinapalakas ng pakyawan na negosyo ang kalidad ng mga retail na handog nito sa pamamagitan ng pagbibigay ng channel para kumitang mag-offload ng mga sasakyang may mababang kalidad sa mga auction nito. Higit pa rito, ang pakyawan na negosyo ay nagbibigay sa kumpanya ng mga real-time na insight sa pagpepresyo at demand sa ginamit na merkado ng kotse.

Sasabihin ng oras kung ang pagtatangka ng Carvana na pataasin ang pisikal na presensya nito at pakyawan na operasyon sa pamamagitan ng pagkuha nito ng auction house ADESA KAMI mapapabuti ang kita ng negosyo. Pansamantala, ang CarMax ay nagpapatakbo na ng isang napakakumikitang omni-channel na wholesale at retail na negosyo sa hindi pa nagagawang sukat.

Nawawala ang Efficiency ng Balanse Sheet sa Nangunguna sa Industriya

Analysts ay nabigo kasama ang pagbaba ng net operating profit after tax (NOPAT) margin ng CarMax, na bumaba mula 5% noong piskal 2020 tungo sa labintatlong taon na mababang 4% noong piskal na 2022. Sinabi ng pamunuan sa kanilang piskal na 4Q22 na tawag sa mga kita na "pinili nilang ipasa ang ilan ng aming self-efficiency acquisition cost savings sa mga consumer sa pamamagitan ng mas mababang presyo” na mukhang isang maingat na hakbang dahil sa market share na natamo ng kumpanya sa kalendaryo 2021.

Gayunpaman, ang kakayahang kumita ng kumpanya ay mas malakas kaysa sa iminumungkahi ng mga margin nito. Nag-ambag ang bagong instant online appraisal na alok ng CarMax sa wholesale unit sales ng kumpanya na lumago nang 44% YoY sa fiscal 4Q22. Ang paglago sa wholesale na segment ay nakatulong sa nangunguna sa industriya na mga invested capital turn ng CarMax (aking sukatan ng kahusayan sa balanse) na tumaas mula 3.3 sa piskal na 2020 hanggang 3.8 sa piskal na 2022. Titingnan ng kumpanya na patuloy na pahusayin ang mga namumuhunang capital turn nito habang nakatutok ito sa paglaki wholesale unit sales sa pamamagitan ng online channel nito.

Ang tumataas na ipinuhunan na kapital ng CarMax ay sumusuporta sa mataas na ROIC ng kumpanya, na pumapangatlo sa mga kapantay nitong grupo. Ang ROIC ng Carvana, sa kabilang banda, ay negatibo at pumapangalawa sa huli. Tingnan ang Larawan 4.

Figure 4: Ang kakayahang kumita ng CarMax vs. Kumpetisyon: TTM

Ang KMX ay May 43%+ Upside Kung Tama ang Consensus

Ang PEBV ratio ng CarMax[2] na 1.1 ay nangangahulugan na ang stock ay nakapresyo para sa mga kita na lumago lamang ng 10% sa itaas ng mga antas ng piskal 2020. Ang gayong pag-aakala ay tila labis na pessimistic, dahil ang kumpanya ay lumago ng NOPAT ng 13% na pinagsama taun-taon mula piskal 2010 hanggang 2020.

Sa ibaba ay ginagamit ko ang aking reverse discounted cash flow (DCF) na modelo upang suriin ang dalawang sitwasyon sa daloy ng pera sa hinaharap at i-highlight ang pagtaas ng potensyal sa kasalukuyang presyo ng stock ng CarMax.

Sitwasyon 1 ng DCF: para bigyang-katwiran ang Kasalukuyang Presyo ng Stock na $88/bahagi.

Kung ipagpalagay ko ang CarMax's:

• Ang margin ng NOPAT ay nananatili sa mga antas ng fiscal 4Q22 na 2% sa piskal na 2023 – 2024,
• Ang margin ng NOPAT ay tumaas sa 4% (13 taong mababa at katumbas ng piskal 2022) sa piskal na 2025 – 2032 at
• bumaba ang kita ng 2% (vs. fiscal 2023 – 2024 consensus estimate CAGR na +3%) na pinagsama-sama taun-taon mula piskal 2023 – 2032, pagkatapos

ang stock ay nagkakahalaga ng $88/share ngayon – katumbas ng kasalukuyang presyo. Dito sa senaryo, kumikita ang CarMax ng $1.1 bilyon sa NOPAT sa piskal na 2032, na 7% lamang sa itaas nito bago ang pandemya NOPAT sa piskal na 2020.

Sitwasyon 2 ng DCF: Ang Mga Pagbabahagi ay Nagkakahalaga ng $126+

Kung ipagpalagay ko ang CarMax:

• Ang margin ng NOPAT ay nananatili sa mga antas ng fiscal 4Q22 na 2% sa piskal na 2023 – 2024,
• Ang margin ng NOPAT ay tumaas sa 4% (13 taong mababa at katumbas ng piskal 2022) sa piskal na 2025 – 2032 at
• pinapataas ang kita sa 3% mula piskal 2023 – 20232,

sulit ang stock $126/bahagi ngayon – isang 43% na pagtaas sa kasalukuyang presyo. Sa sitwasyong ito, ang NOPAT ng CarMax ay lumalaki lamang ng 3% na pinagsama taun-taon para sa susunod na dekada. Bilang sanggunian, lumago ang CarMax ng NOPAT sa 9% na CAGR mula piskal 2015 – 2020 bago ang pandemya ng COVID-19. Kung ang NOPAT ng CarMax ay lumago alinsunod sa mga rate ng paglago bago ang pandemya, ang stock ay may higit na pagtaas.

Inihahambing ng Figure 5 ang makasaysayang NOPAT ng CarMax sa ipinahiwatig nitong NOPAT sa bawat isa sa mga senaryo ng DCF sa itaas.

Figure 5: Ang Makasaysayan at Ipinahiwatig na NOPAT ng CarMax: Mga Sitwasyon sa Pagpapahalaga ng DCF

Pagbubunyag: Si David Trainer, Kyle Guske II, at Matt Shuler ay walang natatanggap na kabayaran upang isulat ang tungkol sa anumang tiyak na stock, style, o tema.

[1] Para sa pagsusuring ito, ikinukumpara ko ang kalendaryo ng CarMax 2015 na pananalapi (taon ng pananalapi na natapos noong 2/29/16) sa mga pananalapi ng kalendaryo ng Carvana noong 2015 (taon ng pananalapi na natapos noong 12/31/15).

[2] Kinakalkula ko ang PEBV ratio ng CarMax gamit ang pre-pandemic, fiscal 2020 NOPAT ng kumpanya, na kumakatawan sa mas normal na antas ng kita kaysa sa naitala na kita noong piskal na 2022.