Opinyon: Nangako ang Fed na durugin ang inflation na may mas mataas na mga rate. Pagkatapos ay nag-rally ang stock market. Narito kung bakit. (Ito ay hindi magandang balita.)

Ang Federal Reserve noong Miyerkules ay nagtaas ng mga rate ng interes ng isa pang 75 na batayan na puntos sa kabila ng pagkilala na ang paglago ng ekonomiya ay malinaw na bumabagal. Ang sentral na bangko, sa ilalim ni Powell, ay muling nagpahayag na ang landas ng hindi bababa sa paglaban ay mahusay na kinakatawan ng tinatawag na dot plot: Higit pang mga pagtaas sa unahan — hanggang sa isang rate ng fed funds na 3.75%!

Gayunpaman, ang stock market ay nagsagawa ng isang napakalaking rally, na pinangungunahan ng mga pinaka-sensitibo sa pagpapahalaga at mga klase ng asset na hinimok ng risk-sentiment: Mga stock ng Nasdaq
COMP
+ 1.08%
at crypto.

Kaya ... ano ba?!

Ang lahat ay nagmumula sa kung paano naapektuhan ng isang solong pangungusap ang mga distribusyon ng probabilidad na ini-project ng mga mamumuhunan para sa iba't ibang klase ng asset.
Mukhang kumplikado ba ito? Magtiis ka sa akin: hindi!

Sa artikulong ito, gagawin natin:

• Hatiin ang pulong ng FOMC, at partikular na talakayin kung bakit iyon ''isang pangungusap'' nag-udyok ng isang nakatutuwang rally.

• Tayahin kung saan tayo iiwan nito ngayon: Nagbabago ba ang musika?

Bakit nag-rally ang stocks?

Nang ang press release ng FOMC ay nai-publish, ito ay mukhang negosyo gaya ng dati: Isang well-telegraphed 75-bp hike na may tanging maliit na sorpresa na kinakatawan ng isang nagkakaisang boto sa kabila ng malinaw na pagkilala na ang paglago ng ekonomiya ay lumalambot.

Ngunit wala pang 15 minuto sa press conference, tumunog na ang mga paputok!
Sa partikular, noong sinabi ni Powell: ''Nasa antas na tayo ngayon nang malawak na naaayon sa ating mga pagtatantya ng mga neutral na rate ng interes, at pagkatapos ng pag-load sa harap ng ating cycle ng hiking hanggang ngayon ay magiging mas umaasa tayo sa data sa hinaharap.''

Ito ay napakahalaga para sa ilang kadahilanan.

Ang neutral na rate ay ang umiiral na rate kung saan ang ekonomiya ay naghahatid ng potensyal na rate ng paglago ng GDP — nang walang overheating o labis na paglamig. Sa 75-bp na pagtaas na ito, sinabi sa amin ni Powell na naabot lang ng Fed ang pagtatantya nito ng isang neutral na rate at, samakatuwid, mula rito, hindi na sila nag-aambag sa sobrang pag-init ng ekonomiya.

Ngunit nangangahulugan din ito na ang anumang karagdagang pagtaas ay maglalagay ng Fed sa isang aktibong mahigpit na teritoryo.

At alam ng merkado ng bono na sa tuwing naging mahigpit ang Fed sa nakaraan, nauwi sila sa isang bagay.

Hanggang sa Miyerkules, maaari kang maging ganap na sigurado na ang Fed ay pinindot lamang ang accelerator - dapat bumaba ang inflation; walang puwang para sa nuance.

Kaya nagtanong ang mga mamamahayag upang malaman ang tungkol sa ''bagong'' forward guidance. Ito ay naging halos ganito:

Mamamahayag: ''Mr. Powell, pinipresyo ka ng merkado ng bono na bawasan ang mga rate simula sa unang bahagi ng 2023. Ano ang iyong mga komento?''

Powell: ''Mahirap hulaan ang mga rate anim na buwan mula ngayon. Tayo ay magiging ganap na umaasa sa data.''

Mamamahayag: ''Mr. Powell, dahil sa kamakailang bono at equity market rally, ang mga kondisyon sa pananalapi ay bumagsak nang husto. Ano ang gusto mo?''

Powell: ''Ang naaangkop na antas ng mga kondisyon sa pananalapi ay makikita sa ekonomiya na may lag, at mahirap hulaan. Kami ay magiging ganap na umaasa sa data.''

Ginawa niya. Lubos niyang tinalikuran ang patnubay.

At ano ang mangyayari kapag ginawa mo ito? Binibigyan mo ang mga merkado ng berdeng ilaw upang malayang idisenyo ang kanilang mga probability distribution sa lahat ng klase ng asset nang walang anumang anchor — at ipinapaliwanag nito ang napakalaking risk rally — pati na rin ang paglukso sa mas malawak na S&P 500
SPX,
+ 1.21%.

Tingnan natin kung bakit.

Kung ang Fed ay umaasa sa data, at mayroong isang data na pinapahalagahan nila, ang lahat ay bumababa sa kung paano mag-evolve ang inflation sa malapit na hinaharap - at ang merkado ng bono ay may napakalakas na opinyon tungkol doon.

Gamit ang CPI inflation swap, kinakalkula ko ang one-year forward, one-year inflation break-evens — karaniwang, ang inaasahang inflation sa pagitan ng Hulyo 2023 at Hulyo 2024, na kinakatawan sa chart sa itaas at nasa 2.9%.

Tandaan na ang Fed ay nagta-target (core) PCE, na may posibilidad na sa kasaysayan ay 30-40 bps sa ibaba (core) CPI: Sa esensya, inaasahan ng merkado ng bono na bumagal nang napaka-agresibo ang inflation at halos tumama sa target ng Fed sa ikalawang kalahati ng 2023 na!

Kaya't kung ang Fed ay halos wala na sa autopilot, at ang mga merkado ay may malakas na opinyon sa inflation at pagbagsak ng paglago, maaari rin nilang ipresyo ang lahat ng iba pang klase ng asset sa paligid ng base case na senaryo na ito. Nagsisimula na itong maging mas malinaw ngayon, tama ba?

Ito ang aking Volatility Adjusted Market Dashboard (VAMD — narito ang isang maikling paliwanag) ay nagpakita kaagad pagkatapos ipahayag iyon ni Powell isang solong pangungusap.

Paalala: Kung mas madidilim ang kulay, mas malaki ang paglipat sa mga terminong nababagay sa volatility.
Pansinin kung paano ko na-highlight ang tatlong mover, ngunit magsimula tayo sa mga tunay na rate ng US.

Kung hindi bulag na papanatilihin ng Fed ang mga rate ng pag-hiking ngunit higit na umaasa sa data, depende sa kanilang pananaw na mabilis na bababa ang CPI, ang mga mangangalakal ay may berdeng ilaw na magpresyo ng mas nuanced na ikot ng paghigpit at, samakatuwid, inaasahan pa rin ang mahigpit na realidad. nagbubunga ngunit mas mababa kaysa dati.

At, sa katunayan, five-year forward, five-year US real yields ay nag-rally ng 11 bps at naabot ang kanilang pinakamababang level sa loob ng mahigit dalawang buwan.

Kapag bumababa ang mga tunay na ani, ang mga klase ng asset na sensitibo sa pagpapahalaga at batay sa panganib ay karaniwang mas mataas ang performance.

Iyon ay dahil ang marginal inflation-adjusted return para sa pagmamay-ari ng mga cash na USD (walang panganib na tunay na ani) ay nagiging hindi gaanong kaakit-akit at ang (tunay) na rate ng diskwento para sa mga pangmatagalang cash flow ay nagiging hindi gaanong parusa.

Kaya, ang insentibo upang habulin ang mga asset na may panganib ay mas malaki — sa totoo lang, ang pagsunod sa salaysay na ito ay maaaring magtaltalan na "ang mas mapanganib, mas mabuti."

Narito ang isang tsart na nagpapakita ng napakahigpit na ugnayan sa pagitan ng mga tunay na ani at mga pagpapahalaga sa equity market.

Kaya hulaan kung sino ang dalawang pangunahing karakter ng nakatutuwang market rally? US tech at crypto.

Ngunit sagutin natin ngayon ang totoong tanong: Sa higanteng puzzle na ito na tinatawag na global macro, lahat ba ng mga piraso ay nahuhulog sa tamang lugar upang ganap na suportahan ang salaysay na ito?

Hawakan ang iyong mga nakatutuwang kabayo

In short, ang nakakalokang market rally ay naudyukan ni Powell na tinatanggal ang pasulong na patnubay ng Fed at sinimulan ang panahon ng ''full data-dependency''. Dahil sa malakas na opinyon ng merkado ng bono sa inflation na pasulong at walang autopilot ng Fed sa isang tightening cycle, ang mga mamumuhunan ay nagpatuloy at muling nagpresyo ng lahat ng iba pang mga klase ng asset nang naaayon.

Kung ang Fed ay hindi bulag na itataas tayo sa isang recession, at nakasalalay sa mabilis na paghina ng inflation gaya ng presyo, kung gayon:

• Mas kaunting mga pag-hike ngayon, mas kaunting mga hiwa mamaya (curve steepening)

• Mas mababang mga tunay na ani (Hindi papanatilihin ng Fed na masyadong mahigpit ang patakaran)

• Maaaring mag-rally ang mga klase ng asset na hinimok ng risk-sentiment

Kaya ba ang bagong salaysay ay pumasa sa pandaigdigang pagsubok sa pagkakapare-pareho ng macro?

Hindi naman. Hindi pa.

At sa dalawang pangunahing dahilan.

1. Ito ang pinakamahalagang paglaban sa inflation na ginawa ng mga sentral na bangkero sa loob ng higit sa 35 taon, at ang kasaysayan ay nagmumungkahi ng isang 'medyo'' mahigpit na paninindigan ay hindi magiging sapat.

Ang pagpatay sa inflation dragon ay karaniwang hindi ginagawa sa mga hakbang ng sanggol, at totoo iyon sa iba't ibang hurisdiksyon at makasaysayang pangyayari.

Halimbawa: Noong huling beses na napakataas ng inflation sa France, ang sentral na bangko ay kailangang magdala ng mga nominal na ani (orange) hanggang 8% at panatilihin ang mga ito doon sa loob ng maraming taon upang mapababa ang CPI — mas mataas sa tantiya ko sa umiiral na neutral na rate (asul) sa 4.5%.

Sa pag-aakalang magagawa ng Fed na makapag-engineer ng makabuluhang babaan ang inflation habang inaalis na ang paa sa pedal ng gas ay tila napaka-optimistiko.

2. Ang pag-alis ng pasulong na patnubay ay nagpapataas ng pagkasumpungin sa mga merkado ng bono nang higit pa, at ang isang pabagu-bagong merkado ng bono ay isang kaaway para sa mga asset na may panganib.

Ipagpalagay natin na ang susunod na inflation print ay mas malala kaysa sa inaasahan sa ganap na mga termino, momentum at komposisyon.

Ang isang ganap na umaasa sa data na Fed ay kailangang isaalang-alang ang isang 100-bp na pagtaas sa Setyembre: Malamang na muling bumuo ng kaguluhan sa mga merkado.

Bagama't ang pag-alis ng pasulong na patnubay ay maaaring ang tamang diskarte sa patakaran sa pananalapi sa gitna ng mga hindi tiyak na oras na ito, kapag walang anchor para sa mga merkado ng bono, ang ipinahiwatig na pagkasumpungin ay mahihirapang bumaba.

At ang mas mataas na pagkasumpungin sa isa sa pinakamalaki, karamihan sa mga likidong merkado sa mundo sa pangkalahatan ay nangangailangan ng mas mataas (hindi mas mababang) panganib na premia sa lahat ng dako.

Sa kabuuan ng lahat ng ito: Ang Fed ay hindi maaaring, at hindi, huminto hanggang sa ang trabaho ay tapos na. At ang trabaho ay gagawin lamang kapag ang inflation ay napatay - na may malamang na malaking collateral na pinsala na naidulot sa merkado ng paggawa at sa malawak na ekonomiya din.

Kaya: Hawakan ang iyong mga kabayo.

Nagsusulat si Alfonso Peccatiello Ang Macro Compass, isang libreng newsletter sa edukasyon sa pananalapi, mga macro insight at mga ideya sa pamumuhunan. Siya ang pinuno ng pamumuhunan sa ING Germany. Sundan mo siya kaba.